Pertemuan 6: Dinamika Harga Aset

Manajemen Investasi — EKM 19608

1 Tujuan Pembelajaran

Setelah mengikuti pertemuan ini, mahasiswa diharapkan mampu:

Menjelaskan Efficient Market Hypothesis (EMH) dan tiga bentuknya.
Menguraikan implikasi EMH terhadap strategi investasi aktif dan pasif.
Mengidentifikasi anomali pasar utama yang menantang EMH.
Menjelaskan konsep random walk dan hubungannya dengan efisiensi pasar.
Memahami peran behavioral finance dalam menjelaskan dinamika harga aset.

2 Efficient Market Hypothesis (EMH)

2.1 Konsep

Efficient Market Hypothesis (EMH), dirumuskan oleh Eugene Fama (1970), menyatakan bahwa harga aset di pasar keuangan sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang tersedia (“prices fully reflect all available information”). Implikasinya: investor tidak dapat secara konsisten menghasilkan abnormal return (return di atas yang diprediksi oleh model seperti CAPM) karena setiap informasi baru langsung terakomodasi dalam harga.

Definisi: Pasar Efisien

Pasar dikatakan efisien jika harga sekuritas menyesuaikan secara cepat dan tidak bias (unbiased) terhadap informasi baru. Dalam pasar efisien:

Harga saat ini adalah estimasi terbaik dari nilai intrinsik.
Perubahan harga bersifat random (tidak dapat diprediksi).
Tidak ada strategi yang secara konsisten mengalahkan pasar setelah memperhitungkan risiko dan biaya transaksi.

2.2 Tiga Bentuk EMH

Fama mengklasifikasikan efisiensi pasar menjadi tiga tingkatan berdasarkan jenis informasi yang tercermin dalam harga:

Bentuk	Informasi yang Tercermin	Implikasi	Strategi yang Tidak Efektif
Weak form	Harga & volume historis	Analisis teknikal tidak berguna	Technical analysis, charting
Semi-strong form	Semua informasi publik	Analisis fundamental tidak menghasilkan abnormal return	Fundamental analysis pada data publik
Strong form	Semua informasi (publik + privat)	Bahkan insider information sudah tercermin	Insider trading (dalam teori)

Hubungan Antar Bentuk

Strong form ⊃ Semi-strong form ⊃ Weak form

Jika pasar efisien dalam strong form, maka otomatis juga efisien dalam semi-strong dan weak form. Bukti empiris menunjukkan bahwa pasar umumnya efisien dalam weak form, cukup efisien dalam semi-strong form, namun tidak efisien dalam strong form (karena insider trading memang memberikan keuntungan — itulah mengapa dilarang hukum).

Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Avramov (2015), Ch. 6

3 Random Walk dan Pergerakan Harga

3.1 Konsep Random Walk

Jika pasar efisien, maka perubahan harga bersifat acak (random) karena hanya dipengaruhi oleh informasi baru yang, secara definisi, tidak dapat diprediksi. Ini dikenal sebagai random walk hypothesis.

Idenya sederhana: karena semua informasi yang tersedia sudah tercermin dalam harga saat ini, satu-satunya hal yang bisa menggerakkan harga esok hari adalah informasi baru yang belum diketahui hari ini. Informasi baru tidak dapat diprediksi — sehingga arah pergerakan harga pun tidak dapat diprediksi.

Analoginya: jika Anda sudah tahu semua berita tentang suatu saham, harga hari ini sudah merefleksikan semua itu. Hanya kejutan (surprise) yang akan menggerakkan harga selanjutnya — dan kejutan, secara definisi, tidak bisa diprediksi.

3.2 Implikasi Random Walk

Return masa lalu tidak memprediksi return masa depan — korelasi serial (autocorrelation) return mendekati nol.
Pola teknikal (head and shoulders, double top, dll.) tidak memiliki predictive power setelah disesuaikan risiko.
Harga tidak mean-reverting dalam jangka pendek — kenaikan harga kemarin tidak berarti harga akan turun hari ini.

Kesalahan Umum

“Random walk” tidak berarti harga bergerak tanpa arah atau return investasi nol. Harga saham memiliki drift positif karena investor memerlukan kompensasi atas risiko. Yang random adalah deviasi dari expected return — bukan return itu sendiri.

Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6

4 Bukti Empiris EMH

4.1 Bukti yang Mendukung EMH

Event studies: Harga saham menyesuaikan sangat cepat terhadap pengumuman earnings, merger, stock splits — sebagian besar penyesuaian terjadi dalam hitungan menit.
Kinerja reksa dana aktif: Secara rata-rata, reksa dana aktif tidak mengalahkan indeks benchmark setelah biaya. Studi SPIVA menunjukkan >80% fund manager aktif underperform benchmark dalam 15 tahun.
Serial correlation test: Autokorelasi return harian/mingguan saham umumnya mendekati nol — mendukung weak form efficiency.

4.2 Anomali Pasar (Bukti Melawan EMH)

Namun, sejumlah anomali (market anomalies) ditemukan yang menantang EMH:

Anomali	Deskripsi	Penjelasan Potensial
Size effect	Small-cap stocks menghasilkan abnormal return positif	Kompensasi risiko likuiditas
Value effect	Saham dengan P/E atau P/B rendah outperform	Kompensasi financial distress risk
Momentum	Saham yang naik 3–12 bulan lalu cenderung terus naik	Underreaction terhadap informasi
January effect	Return saham cenderung lebih tinggi di bulan Januari	Tax-loss selling di Desember
Post-earnings announcement drift	Harga terus bergerak searah dengan earnings surprise selama 60 hari	Underreaction terhadap informasi earnings
Low volatility anomaly	Saham low-beta outperform setelah risk-adjusted	Perilaku leverage-constrained investor

Insight Praktis

Anomali pasar tidak selalu berarti pasar “tidak efisien”. Ada tiga kemungkinan penjelasan: (1) anomali mencerminkan kompensasi risiko yang belum tertangkap model — bukan mispricing; (2) anomali bersifat sementara dan menghilang setelah dipublikasikan; (3) anomali nyata tetapi terlalu kecil untuk dieksploitasi setelah biaya transaksi (limits to arbitrage).

Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Avramov (2015), Ch. 6

5 Behavioral Finance

5.1 Konsep

Behavioral finance menantang asumsi rasionalitas yang mendasari EMH. Alih-alih bersifat rasional sempurna, investor secara sistematis dipengaruhi oleh cognitive biases dan emotional biases yang menyebabkan penyimpangan dari keputusan optimal.

5.2 Bias Kognitif Utama

Bias	Deskripsi	Dampak pada Investasi
Overconfidence	Terlalu percaya diri pada kemampuan analisis sendiri	Excessive trading, diversifikasi kurang
Anchoring	Terpaku pada angka referensi (misal: harga beli)	Menolak menjual rugi (disposition effect)
Herding	Mengikuti perilaku mayoritas investor	Bubbles dan crashes
Loss aversion	Kerugian terasa ~2× lebih menyakitkan dari keuntungan setara	Menahan saham rugi terlalu lama
Confirmation bias	Hanya mencari informasi yang mendukung keyakinan sendiri	Mengabaikan sinyal negatif
Recency bias	Memberikan bobot berlebih pada informasi terkini	Extrapolation kinerja masa lalu

5.3 Implikasi untuk Manajer Investasi

Behavioral finance memberikan dua implikasi praktis:

Peluang bagi investor rasional: Jika mayoritas investor berperilaku bias, investor rasional dapat mengeksploitasi mispricing yang dihasilkan — ini menjadi justifikasi bagi active management.
Disiplin investasi: Manajer investasi harus membangun proses investasi terstruktur yang meminimalkan pengaruh bias — misalnya menggunakan aturan stop-loss, rebalancing berkala, dan model kuantitatif.

Kesalahan Umum

Behavioral finance bukan argumen bahwa pasar tidak efisien. Lebih tepatnya, behavioral finance menunjukkan bahwa efisiensi pasar adalah proses — harga bisa menyimpang dari nilai fundamental dalam jangka pendek karena bias perilaku, namun arbitrageurs akan secara bertahap mendorong harga kembali mendekati nilai fundamental.

Sumber: Avramov (2015), Ch. 6; Reilly & Brown (2015), Ch. 6

6 Implikasi EMH terhadap Strategi Investasi

Jika Pasar…	Strategi Optimal	Alasan
Efisien (strong)	100% pasif (index fund)	Tidak ada analisis yang menghasilkan alpha
Efisien (semi-strong)	Pasif untuk mayoritas; aktif hanya jika punya private info (legal)	Analisis publik sudah tercermin
Tidak sepenuhnya efisien	Kombinasi pasif + aktif (core-satellite)	Ada mispricing namun sulit dan mahal untuk dieksploitasi

6.1 Contoh Perhitungan — Nilai Manajemen Aktif

Seorang investor mempertimbangkan dua opsi ($R_f = 5\%$, benchmark return $= 12\%$):

Opsi A: Index Fund

Gross return = 12% (mengikuti benchmark)
Expense ratio = 0,2%
Net return = $12\% - 0{,}2\% = 11{,}8\%$

Opsi B: Active Fund

Gross return = 13,5% (fund manager menghasilkan alpha)
Expense ratio = 1,5%
Net return = $13{,}5\% - 1{,}5\% = 12{,}0\%$

Selisih setelah biaya:

\[ \text{Net alpha} = 12{,}0\% - 11{,}8\% = 0{,}2\% \]

Fund manager menghasilkan gross alpha 1,5% namun setelah biaya, keunggulannya hanya 0,2% — dan ini belum memperhitungkan pajak dari higher turnover.

Interpretasi

Contoh ini mengilustrasikan mengapa biaya sangat penting dalam evaluasi manajemen aktif. Seorang fund manager harus menghasilkan gross alpha yang cukup besar untuk menutupi biaya yang lebih tinggi. Jika pasar cukup efisien, hanya sedikit manager yang mampu melakukan ini secara konsisten.

Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Smart, Gitman & Joehnk (2017), Ch. 9

7 Ringkasan

EMH menyatakan bahwa harga mencerminkan semua informasi yang tersedia — dalam tiga tingkatan: weak, semi-strong, dan strong form.
Random walk: Perubahan harga bersifat acak karena hanya informasi baru yang menggerakkan harga; return masa lalu tidak memprediksi return masa depan.
Bukti mendukung EMH: Reksa dana aktif rata-rata underperform, harga menyesuaikan cepat terhadap informasi baru, autokorelasi return mendekati nol.
Anomali pasar — size, value, momentum, January effect — menantang EMH, namun bisa juga mencerminkan kompensasi risiko.
Behavioral finance menunjukkan bahwa bias kognitif investor menyebabkan penyimpangan harga dari nilai fundamental.
Implikasi praktis: Jika pasar “cukup efisien”, strategi optimal adalah core-satellite — mayoritas pasif, sebagian kecil aktif untuk mengeksploitasi anomali.

8 Latihan Soal

Soal 1 — Bentuk EMH

Untuk masing-masing situasi berikut, tentukan bentuk EMH mana yang dilanggar (jika ada): (a) Investor yang membaca laporan keuangan publik secara konsisten menghasilkan abnormal return. (b) Trader yang menggunakan moving average crossover tidak menghasilkan return di atas benchmark. (c) Direktur perusahaan yang membeli saham sebelum pengumuman akuisisi menghasilkan profit signifikan.

Soal 2 — Evaluasi Manajemen Aktif

Fund A (aktif): gross return 14%, expense ratio 1,8%, turnover 80%. Fund B (pasif): gross return 11,5%, expense ratio 0,15%, turnover 5%. Benchmark return 11,5%. (a) Hitung net return masing-masing. (b) Berapa gross alpha yang harus dihasilkan Fund A agar net return-nya minimal sama dengan Fund B?

Soal 3 — Anomali dan Implikasi

Jelaskan momentum anomaly dan post-earnings announcement drift. Untuk masing-masing: (a) uraikan polanya, (b) tentukan bentuk EMH mana yang dilanggar, (c) berikan satu penjelasan yang konsisten dengan EMH dan satu yang tidak konsisten.

Soal 4 — Behavioral Bias

Seorang investor membeli saham pada harga Rp 5.000 dan menolak menjualnya meskipun harga sudah turun ke Rp 3.200 dan fundamental perusahaan memburuk. Ia berkata: “Saya tunggu harga kembali ke Rp 5.000 baru saya jual.” (a) Identifikasi bias yang terlibat. (b) Apakah keputusan ini rasional? Jelaskan dari perspektif prospect theory.

9 Referensi

Fabozzi, F. J., & Markowitz, H. M. (2011). The Theory and Practice of Investment Management (2nd ed.), Chapter 6. John Wiley & Sons.
Avramov, D. (2015). Investment Management, Chapter 6. Hebrew University of Jerusalem.
Reilly, F. K., & Brown, K. C. (2015). Investment Analysis and Portfolio Management (10th ed.), Chapter 6. Cengage Learning.
Fama, E. F. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. Journal of Finance, 25(2), 383–417.

--- title: "Pertemuan 6: Dinamika Harga Aset" subtitle: "Manajemen Investasi — EKM 19608" --- ## Tujuan Pembelajaran Setelah mengikuti pertemuan ini, mahasiswa diharapkan mampu: 1. Menjelaskan *Efficient Market Hypothesis* (EMH) dan tiga bentuknya. 2. Menguraikan implikasi EMH terhadap strategi investasi aktif dan pasif. 3. Mengidentifikasi anomali pasar utama yang menantang EMH. 4. Menjelaskan konsep *random walk* dan hubungannya dengan efisiensi pasar. 5. Memahami peran *behavioral finance* dalam menjelaskan dinamika harga aset. ## Efficient Market Hypothesis (EMH) ### Konsep *Efficient Market Hypothesis* (EMH), dirumuskan oleh **Eugene Fama** (1970), menyatakan bahwa harga aset di pasar keuangan **sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang tersedia** (*"prices fully reflect all available information"*). Implikasinya: investor tidak dapat secara konsisten menghasilkan *abnormal return* (return di atas yang diprediksi oleh model seperti CAPM) karena setiap informasi baru langsung terakomodasi dalam harga. ::: {.callout-note} ## Definisi: Pasar Efisien Pasar dikatakan efisien jika harga sekuritas menyesuaikan secara **cepat** dan **tidak bias** (*unbiased*) terhadap informasi baru. Dalam pasar efisien: - Harga saat ini adalah **estimasi terbaik** dari nilai intrinsik. - Perubahan harga bersifat **random** (tidak dapat diprediksi). - **Tidak ada strategi** yang secara konsisten mengalahkan pasar setelah memperhitungkan risiko dan biaya transaksi. ::: ### Tiga Bentuk EMH Fama mengklasifikasikan efisiensi pasar menjadi tiga tingkatan berdasarkan jenis informasi yang tercermin dalam harga: | Bentuk | Informasi yang Tercermin | Implikasi | Strategi yang Tidak Efektif | |--------|------------------------|-----------|-----------------------------| | **Weak form** | Harga & volume historis | Analisis teknikal tidak berguna | *Technical analysis*, *charting* | | **Semi-strong form** | Semua informasi publik | Analisis fundamental tidak menghasilkan *abnormal return* | *Fundamental analysis* pada data publik | | **Strong form** | Semua informasi (publik + privat) | Bahkan *insider information* sudah tercermin | *Insider trading* (dalam teori) | ::: {.callout-important} ## Hubungan Antar Bentuk Strong form ⊃ Semi-strong form ⊃ Weak form Jika pasar efisien dalam *strong form*, maka otomatis juga efisien dalam *semi-strong* dan *weak form*. Bukti empiris menunjukkan bahwa pasar umumnya efisien dalam *weak form*, **cukup efisien** dalam *semi-strong form*, namun **tidak efisien** dalam *strong form* (karena insider trading memang memberikan keuntungan — itulah mengapa dilarang hukum). ::: > *Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Avramov (2015), Ch. 6* ## Random Walk dan Pergerakan Harga ### Konsep Random Walk Jika pasar efisien, maka perubahan harga bersifat **acak** (*random*) karena hanya dipengaruhi oleh informasi baru yang, secara definisi, tidak dapat diprediksi. Ini dikenal sebagai ***random walk hypothesis***. Idenya sederhana: karena semua informasi yang tersedia **sudah tercermin** dalam harga saat ini, satu-satunya hal yang bisa menggerakkan harga esok hari adalah informasi *baru* yang belum diketahui hari ini. Informasi baru tidak dapat diprediksi — sehingga arah pergerakan harga pun tidak dapat diprediksi. Analoginya: jika Anda sudah tahu semua berita tentang suatu saham, harga hari ini sudah merefleksikan semua itu. Hanya kejutan (*surprise*) yang akan menggerakkan harga selanjutnya — dan kejutan, secara definisi, tidak bisa diprediksi. ### Implikasi Random Walk 1. **Return masa lalu tidak memprediksi return masa depan** — korelasi serial (*autocorrelation*) return mendekati nol. 2. **Pola teknikal** (*head and shoulders*, *double top*, dll.) tidak memiliki *predictive power* setelah disesuaikan risiko. 3. **Harga tidak *mean-reverting*** dalam jangka pendek — kenaikan harga kemarin tidak berarti harga akan turun hari ini. ::: {.callout-warning} ## Kesalahan Umum "Random walk" **tidak berarti** harga bergerak tanpa arah atau return investasi nol. Harga saham memiliki ***drift*** positif karena investor memerlukan kompensasi atas risiko. Yang random adalah **deviasi dari expected return** — bukan return itu sendiri. ::: > *Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6* ## Bukti Empiris EMH ### Bukti yang Mendukung EMH 1. **Event studies**: Harga saham menyesuaikan **sangat cepat** terhadap pengumuman earnings, merger, stock splits — sebagian besar penyesuaian terjadi dalam hitungan menit. 2. **Kinerja reksa dana aktif**: Secara rata-rata, reksa dana aktif **tidak mengalahkan** indeks benchmark setelah biaya. Studi SPIVA menunjukkan >80% fund manager aktif *underperform* benchmark dalam 15 tahun. 3. **Serial correlation test**: Autokorelasi return harian/mingguan saham umumnya **mendekati nol** — mendukung *weak form efficiency*. ### Anomali Pasar (Bukti Melawan EMH) Namun, sejumlah **anomali** (*market anomalies*) ditemukan yang menantang EMH: | Anomali | Deskripsi | Penjelasan Potensial | |---------|----------|---------------------| | **Size effect** | Small-cap stocks menghasilkan *abnormal return* positif | Kompensasi risiko likuiditas | | **Value effect** | Saham dengan P/E atau P/B rendah *outperform* | Kompensasi *financial distress risk* | | **Momentum** | Saham yang naik 3–12 bulan lalu cenderung terus naik | *Underreaction* terhadap informasi | | **January effect** | Return saham cenderung lebih tinggi di bulan Januari | *Tax-loss selling* di Desember | | **Post-earnings announcement drift** | Harga terus bergerak searah dengan *earnings surprise* selama 60 hari | *Underreaction* terhadap informasi earnings | | **Low volatility anomaly** | Saham *low-beta* *outperform* setelah risk-adjusted | Perilaku *leverage-constrained* investor | ::: {.callout-tip} ## Insight Praktis Anomali pasar tidak selalu berarti pasar "tidak efisien". Ada tiga kemungkinan penjelasan: (1) anomali mencerminkan **kompensasi risiko** yang belum tertangkap model — bukan *mispricing*; (2) anomali bersifat **sementara** dan menghilang setelah dipublikasikan; (3) anomali nyata tetapi terlalu kecil untuk dieksploitasi setelah biaya transaksi (*limits to arbitrage*). ::: > *Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Avramov (2015), Ch. 6* ## Behavioral Finance ### Konsep *Behavioral finance* menantang asumsi **rasionalitas** yang mendasari EMH. Alih-alih bersifat rasional sempurna, investor secara sistematis dipengaruhi oleh ***cognitive biases*** dan ***emotional biases*** yang menyebabkan penyimpangan dari keputusan optimal. ### Bias Kognitif Utama | Bias | Deskripsi | Dampak pada Investasi | |------|----------|----------------------| | **Overconfidence** | Terlalu percaya diri pada kemampuan analisis sendiri | *Excessive trading*, diversifikasi kurang | | **Anchoring** | Terpaku pada angka referensi (misal: harga beli) | Menolak menjual rugi (*disposition effect*) | | **Herding** | Mengikuti perilaku mayoritas investor | *Bubbles* dan *crashes* | | **Loss aversion** | Kerugian terasa ~2× lebih menyakitkan dari keuntungan setara | Menahan saham rugi terlalu lama | | **Confirmation bias** | Hanya mencari informasi yang mendukung keyakinan sendiri | Mengabaikan sinyal negatif | | **Recency bias** | Memberikan bobot berlebih pada informasi terkini | *Extrapolation* kinerja masa lalu | ### Implikasi untuk Manajer Investasi Behavioral finance memberikan dua implikasi praktis: 1. **Peluang bagi investor rasional**: Jika mayoritas investor berperilaku bias, investor rasional dapat mengeksploitasi *mispricing* yang dihasilkan — ini menjadi justifikasi bagi *active management*. 2. **Disiplin investasi**: Manajer investasi harus membangun **proses investasi terstruktur** yang meminimalkan pengaruh bias — misalnya menggunakan aturan *stop-loss*, *rebalancing* berkala, dan model kuantitatif. ::: {.callout-warning} ## Kesalahan Umum Behavioral finance **bukan argumen bahwa pasar tidak efisien**. Lebih tepatnya, behavioral finance menunjukkan bahwa efisiensi pasar adalah **proses** — harga bisa menyimpang dari nilai fundamental dalam jangka pendek karena bias perilaku, namun *arbitrageurs* akan secara bertahap mendorong harga kembali mendekati nilai fundamental. ::: > *Sumber: Avramov (2015), Ch. 6; Reilly & Brown (2015), Ch. 6* ## Implikasi EMH terhadap Strategi Investasi | Jika Pasar... | Strategi Optimal | Alasan | |---------------|-----------------|--------| | **Efisien (strong)** | 100% pasif (index fund) | Tidak ada analisis yang menghasilkan *alpha* | | **Efisien (semi-strong)** | Pasif untuk mayoritas; aktif hanya jika punya *private info* (legal) | Analisis publik sudah tercermin | | **Tidak sepenuhnya efisien** | Kombinasi pasif + aktif (*core-satellite*) | Ada *mispricing* namun sulit dan mahal untuk dieksploitasi | ### Contoh Perhitungan — Nilai Manajemen Aktif Seorang investor mempertimbangkan dua opsi ($R_f = 5\%$, benchmark return $= 12\%$): **Opsi A: Index Fund** - *Gross return* = 12% (mengikuti benchmark) - *Expense ratio* = 0,2% - *Net return* = $12\% - 0{,}2\% = 11{,}8\%$ **Opsi B: Active Fund** - *Gross return* = 13,5% (fund manager menghasilkan *alpha*) - *Expense ratio* = 1,5% - *Net return* = $13{,}5\% - 1{,}5\% = 12{,}0\%$ **Selisih setelah biaya:** $$ \text{Net alpha} = 12{,}0\% - 11{,}8\% = 0{,}2\% $$ Fund manager menghasilkan *gross alpha* 1,5% namun setelah biaya, keunggulannya hanya 0,2% — dan ini belum memperhitungkan pajak dari *higher turnover*. ::: {.callout-tip} ## Interpretasi Contoh ini mengilustrasikan mengapa **biaya sangat penting** dalam evaluasi manajemen aktif. Seorang fund manager harus menghasilkan *gross alpha* yang **cukup besar** untuk menutupi biaya yang lebih tinggi. Jika pasar cukup efisien, hanya sedikit manager yang mampu melakukan ini secara konsisten. ::: > *Sumber: Fabozzi & Markowitz (2011), Ch. 6; Smart, Gitman & Joehnk (2017), Ch. 9* ## Ringkasan 1. **EMH** menyatakan bahwa harga mencerminkan semua informasi yang tersedia — dalam tiga tingkatan: *weak*, *semi-strong*, dan *strong form*. 2. **Random walk**: Perubahan harga bersifat acak karena hanya informasi baru yang menggerakkan harga; return masa lalu tidak memprediksi return masa depan. 3. **Bukti mendukung EMH**: Reksa dana aktif rata-rata *underperform*, harga menyesuaikan cepat terhadap informasi baru, autokorelasi return mendekati nol. 4. **Anomali pasar** — *size*, *value*, *momentum*, *January effect* — menantang EMH, namun bisa juga mencerminkan kompensasi risiko. 5. **Behavioral finance** menunjukkan bahwa bias kognitif investor menyebabkan penyimpangan harga dari nilai fundamental. 6. Implikasi praktis: Jika pasar "cukup efisien", strategi optimal adalah **core-satellite** — mayoritas pasif, sebagian kecil aktif untuk mengeksploitasi anomali. ## Latihan Soal **Soal 1 — Bentuk EMH** Untuk masing-masing situasi berikut, tentukan bentuk EMH mana yang dilanggar (jika ada): (a) Investor yang membaca laporan keuangan publik secara konsisten menghasilkan *abnormal return*. (b) Trader yang menggunakan *moving average crossover* tidak menghasilkan return di atas benchmark. (c) Direktur perusahaan yang membeli saham sebelum pengumuman akuisisi menghasilkan profit signifikan. **Soal 2 — Evaluasi Manajemen Aktif** Fund A (aktif): gross return 14%, expense ratio 1,8%, turnover 80%. Fund B (pasif): gross return 11,5%, expense ratio 0,15%, turnover 5%. Benchmark return 11,5%. (a) Hitung net return masing-masing. (b) Berapa gross alpha yang harus dihasilkan Fund A agar net return-nya minimal sama dengan Fund B? **Soal 3 — Anomali dan Implikasi** Jelaskan *momentum anomaly* dan *post-earnings announcement drift*. Untuk masing-masing: (a) uraikan polanya, (b) tentukan bentuk EMH mana yang dilanggar, (c) berikan satu penjelasan yang konsisten dengan EMH dan satu yang tidak konsisten. **Soal 4 — Behavioral Bias** Seorang investor membeli saham pada harga Rp 5.000 dan menolak menjualnya meskipun harga sudah turun ke Rp 3.200 dan fundamental perusahaan memburuk. Ia berkata: "Saya tunggu harga kembali ke Rp 5.000 baru saya jual." (a) Identifikasi bias yang terlibat. (b) Apakah keputusan ini rasional? Jelaskan dari perspektif *prospect theory*. ## Referensi - Fabozzi, F. J., & Markowitz, H. M. (2011). *The Theory and Practice of Investment Management* (2nd ed.), Chapter 6. John Wiley & Sons. - Avramov, D. (2015). *Investment Management*, Chapter 6. Hebrew University of Jerusalem. - Reilly, F. K., & Brown, K. C. (2015). *Investment Analysis and Portfolio Management* (10th ed.), Chapter 6. Cengage Learning. - Fama, E. F. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. *Journal of Finance*, 25(2), 383–417.